野村HD・NY子会社の巨額損失の背景

　今週月曜日（3月29日）取引開始前の午前8時45分、野村HDが「米国子会社において、米国顧客との取引に起因して多額の損害が生じる可能性が出た」とのIRを発表した。

　見込み損害額は3月26日時点で約20億ドル（2200億円）と公表され、同時に予定していた米国における32億5000万ドル（3575億円）の社債発行を中止した。社債発行に際して米SECに提出している予想収益が大きく変更されるための措置である。

　このIRだけでは「何が起こったのか？」がわかりにくく、当然に日本における報道も同じようなものであった。野村HDの株価は29～30日の2日間で約17％下落したが、日経平均も（29日の）NY株式もわずかに上昇しており、株式市場全体に与える影響は大きくないようにも思える。

　それではいったい何が起こったのか？

　著名ヘッジファンドのタイガー・マネジメントでトレーダーだったジム・ファン（Hwang）なる韓国系米国人は、独立後の2012年にインサイダー取引や中国株の相場操縦で6000万ドルの罰金を支払い、投資顧問・ヘッジファンド業界から追放されていた。

　顧客の資金を集めて運用することを禁じられたファンは、自身または親族だけの資金を運用するプライベートファンドのアルケゴス（Archegos）・キャピタル・マネジメントを設立し、「ひっそり」と運用を始めていたはずだった。アルケゴスはプライベートファンドなので保有銘柄や外部負債（レバレッジ）など米SECへの報告義務も緩やかである。事実ファンは全く報告していなかった。従って「つい最近まで」誰もアルケゴスの存在を知らず、ジム・ファンはマンハッタン・ミッドタウンのオフィスで「密かに」巨額利益を積み上げていた。

　しかしそのためにはアルケゴスに、一般のヘッジファンドと同等のブロック・トレードを含めた株式売買、保有株を使ったファイナンス、貸株調達、外部負債を積み上げるなどのサービスを提供するプライム・ブローカーが必須である。

　当然にヘッジファンド業界から追放されているジム・ファンのアルケゴスにこういうサービスを提供することは禁じられているが、ファンド規模が大きくなるにつれプライム・ブローカーの手数料も膨大なものになり、いつの間にか野村HDの米子会社、クレディ・スイス、モルガン・スタンレー、ドイツ銀行などが取引を開始していた。

　プライム・ブローカー業務最大手のゴールドマン・サックスは、マレーシアで不祥事が発覚したばかりでもあり2018年後半まではジム・ファンのファンドとの取引を控えていたが、まもなくモルガン・スタンレーと並ぶ最大取引業者となる。

　プライム・ブローカー業務で最も利益が出る取引はファンドに特定銘柄の大口ブロックをオファーし、逆に買い取るブロック・トレードである。例えば特定銘柄の大口ブロックをファンドから買い取った場合（多少時価より安く買い取る）、すぐに市場で全額処分できない。そこで類似の銘柄や値動きの似た銘柄をショートし、時間をかけてカバーして買い取ったブロックを処分して利益を積み上げる。

　これはあくまでも「通常のブロック・トレード」であるが、29日以降に盛んに報道されるブロック・トレードも仕組みは同じである。ただ目的が大きく違った。

　変調は先週（3月22～26日）に現れていた。ジム・ファンが大量に買い入れていたバイアコムCBS、ディスカバリー、百度、GSXテクエデュ（中国の学習塾）などが揃って下落し、週末の26日にはポートフォリオ総額の27％が株価下落で「消滅」していた。アルケゴスの自己資本は先週100億ドルあったが、レバレッジ後のポジション総額が400億ドルあり（500～1000億ドルあったとも言われている）、この時点で自己資本がほぼ消滅し、巨額のマージン・コール（追証）が発生している。

　当然にジム・ファンは支払えないため、プライム・ブローカーは自己のリスクを軽減するため（クリアリング機関に直接マージン・コールを支払わなければならないため）アルケゴスのポジションを売却してリスクを軽減する。そこで先ほどのブロック・トレードが使われるが、ここにトレーディング能力の差が出る。ゴールドマンはいち早く105億ドルのブロック・トレードでリスクを軽減したが、ここでモタモタした野村HDとクレディ・スイスの損失が膨らむ。損失は野村HDが20億ドル、クレディ・スイスは30～40億ドルにも上る。また何故か三菱UFJ証券にも3億ドルの損失が出ている。

　ここでゴールドマンの105億ドルのブロック・トレードが「フライング」だった疑いがある。つまり契約で決められたマージン維持率を下回る前にブロック・トレードで売却を始めた可能性がある、今後訴訟の対象となる。

　またアルケゴスは複数のプライム・ブローカーとの間で「トータルリターン・スワップ」を組んでいた可能性がある。これはポートフォリオ損益と短期金利を交換するもので、レバレッジをひそかに大幅に引き上げる効果がある。だとすれば今後の処理も複雑になり、影響も長く残る。

　NY市場では29日にも大口ブロック・トレードが繰り返されていたが、アルケゴスのポジション必要額がすべて処理されたわけではなく、まだ波乱の芽は残っている。30日のNY市場も小幅安で始まっている。

　リーマンショックを含む過去の金融危機時には必ず「少し前に」ヘッジファンドの破綻がいくつか出る。現在は過去に比べて市場の厚みも違うため、アルケゴス自体が株式市場に大きな波乱を起こすこともなさそうである。

　しかし「いやな兆候」であることは間違いない。

2021年3月31日

東京オリンピック開催に固執する弊害

　政府は3月21日にコロナウイルス緊急事態宣言を解除し、同25日からのオリンピック聖火リレーに間に合わせた。世界中でコロナウイルス感染者（とくに変異種）が猛スピードで拡大しており、日本でもこれから感染が拡大するとの予想も多い。ところが政府もメディアも外出や外食の自粛を呼びかけるだけで、東京オリンピック開催への懸念には結び付けないよう配慮している。

　政府は3月15日に、東京オリンピックにおいて海外客の受け入れを見送る方向で調整すると決めているが、とにかく「何が何でも（何をどう捻じ曲げても）開催だけは強行する」つもりである。

　それでは東京オリンピック開催を巡る「海外の本当の動き」はどうなっているのか？　まずIOCはオリンピックさえ開催されれば膨大な放映権収入やスポンサー収入が独占的に入るため「当然に開催に賛成」である。これら収入の半分は開催地（東京都）に還元されるが、膨大な施設建設費や運営コストはすべて開催地の負担となるため、開催地は通常開催でも2兆円近い赤字になる。これに海外客の受け入れが見送られれば、さらに赤字は拡大する。

　しかしIOCも世界の独占放映権を持つ米NBCの意向は無視できない。NBCは今後、参加辞退国（選手団を派遣しない国）が増えるとスポンサー収入が減るため、当然に「やめてしまえ」とIOCに圧力をかける。NBCは2032年までの夏冬オリンピック独占放映権を持つため、IOCも従わないわけにはいかない。

　つまり現時点における東京オリンピック開催は、どれだけ参加国（選手団を派遣する国）
が集まるかにかかっている。菅首相が急遽4月に訪米してバイデン大統領と会談するが、その「本当の目的」は米国に東京オリンピック参加を「懇願」するためである。当然にNBCは自国（米国）が参加しないオリンピックでは利益が出ず（開催されれば放映しなければならない）、早くIOCに中止決定させて「もっと利益が出る番組」に切り替えたいからである。

　菅首相は4月の訪米時にバイデン大統領を「開会式に招待」するようであるが、バイデンの政策とはコロナ対策と環境対策と財政バラマキしかないため、おいそれと自国選手団を感染リスクがある日本への派遣に踏み切れない。そうでなくても日本ではワクチン調達が遅れている。

　これは米国に限らず、通常の判断ができる国はすべて選手団の派遣に慎重になるはずである。だから日本はここからの感染拡大は「何が何でも（何をどう捻じ曲げても）」防がなければならない。

　日本は当然に選手団を派遣してくれる国は「無条件」で歓迎することになる。もし（そんなことはないと思うが）感染状態が最悪の国が参加するなら、それだけで多くの国が参加を取りやめる。何よりもオリンピック開催そのものが、日本国民の感染リスクを最大限拡大させることになる。

　さらにもっと微妙な問題がある。ウイグル人への虐待や数多くの人権問題を抱える中国が開催する来年（2022年）の北京冬季オリンピック・ボイコットが水面下で広がっている。そこへ中国が東京オリンピックに堂々と選手団を派遣すれば、それだけで多くの国が東京オリンピックもボイコットする。そうでなくても日本はウイグル人虐待に対する経済制裁に加わらない「数少ない国」であり、国際社会で「親中国」と認識され（まあその通りであるが）孤立する恐れまである。

　菅首相は2021年度予算が通過した26日夜、「コロナウイルス対策が最重要である時期に衆議院解散は適当ではない」と述べているが、正確には「衆議院を解散してボロ負けしないためにも東京オリンピック開催は強行しなければならない。そのためには何が何でも（何を捻じ曲げても）コロナウイルス拡大を防ぐため解散どころではない」といったところである。さらに連立を組む公明党にも「対面の選挙運動が制限される現在に解散すれば大幅に議席を減らす恐れがある」との事情もある。

　日本でも5月頃にコロナウイルス感染のピークが来ると予想されている中で、7月23日に競技開催となる東京オリンピック開催は「どう考えても」現実的ではない。強行開催すれば日本国民の命を危険に晒し、さらに国際社会でも微妙な立場に追い込まれる。

　ここは意地を張らずにさっさと「日本国民の命を守るため」として中止決定し、堂々とIOCから代替開催権を確保し（時期が難しいが）、ついでにその国民の信を問う衆議院解散に踏み切れば、少なくとも大敗することはない。そうしないで結局はオリンピック中止に追い込まれ、任期満了近くの衆議院解散となれば「悪夢のような政権交代」が現実味を帯びてくる。

　決断の時である。

2021年3月27日